只有在火灾中才能正确地检验紧急出口。债券投资者的主要担心是，自2007年金融危机爆发以来的改变让某些市场遭到了削弱，它们将无法应对困难局面。
当危机出现时，撮合买卖双方将会困难得多，这导致恐慌以及急剧的价格下跌。
过去几周一直是一场消防演习。美联储(Fed)关于可能结束量化宽松的言论导致资金蜂拥流出新兴市场和企业债券，尤其是神经紧张的投资者更是如此——如果推低利率的央行举措没有引发全球投资者“追逐收益”的话，这些人本来会坚守在更安全、更具流动性的政府债券市场的。
基金数据提供商EPFR的数据显示，自6月19日美联储会议以来，流出新兴市场债券基金的资金相当于其资产管理规模的近3%。截至上周末，流出高收益企业债券和投资级别企业债券的资金分别达到近2%和0.6%，几乎可以肯定，平均流出水平掩盖了个别领域和个别基金遭遇的大得多的波动。
那么应急系统是如何应对的？一些坊间传闻非常可怕。一位新兴市场投资者抱怨称，“只有预约”才能进行交易。企业债券发行枯竭。例如，在相对安全的欧洲投资级别领域，在美联储会议之后的10个交易日里有4个交易日没有新债券发行，这表明二级市场面临严峻困难。
然而与2008年相比，买卖价差（衡量交易难易程度的指标）只是略有扩大，即便在高收益或“垃圾”债券市场也是如此。交易所交易基金(ETF)复制不同资产的回报率，但与股票一样可以轻松买卖。而英国《金融时报》报道了ETF眼下受到如何严密的审视。然而，该行业坚称，ETF背后的机制在市场波动期间完美运行。
人们担心，应急系统仍然没有在极端条件下得到检验，即便没有必要就此废除它的“安全证书”。基金经理们有时间为美联储引发的债券市场拐点做好准备——人们纷纷事先谈论了这种可能性。下一场“冲击”可能是动真格的。局势可能很快失控，我们不知道什么将把平衡打破。如果一个基金的资产中有10%是现金或者可以轻易卖掉的美国国债，它就能轻松地处理比如说6%的资金流出。但如果它只有5%的流动资产，6%的资金外流就会很危险。
一个问题是，银行的“做市”功能由于其账面持有债券的监管成本上升而受到影响。贝莱德(BlackRock)表示，一级交易商持有的美国企业债券自2007年以来骤降了76%，目前它们仅持有0.25%的未清偿投资级债券。
大量发行让问题更为严重：尽管通用电气(General Electric)仅仅发行了一种股票，但它有1000多种债券。许多债券一旦发行，就迅速成为交易量很少的博物馆债券。
让危机更可能发生的是，在“追逐收益”的投资者和以历史最低水平利率再融资的企业的刺激下，企业债券市场此前迅速发展。尽管债券的设计初衷是让投资者持有至到期，但许多债券是由每日交易的零售基金持有。
花旗集团(Citigroup)策略师马特•金(Matt King)估计，在2007年，投资于信贷产品的美国共同基金资金外流50%将迫使做市银行将所持资产增加一倍。如今，5%的资金外流将达到同样的结果，除非其他人购买了多余资产。
有可能让市场的流动性增加，并降低其受价格剧烈波动影响的程度吗？答案是肯定的，但并不意味着这会实现。可能的解决方案包括扩大对电子交易平台的使用，来撮合买卖双方。监管机构可以帮助做市商，或者就流动性突然枯竭的风险进一步警告投资者。
贝莱德提出了另一种方式：让企业债券市场更像股市。这家全球最大的基金管理公司在最近的一篇报告中，提议让规模最大的那些企业发行债券的时机和规模更加标准化。现有债券发行也可以“利用”起来以创造更具流动性的债券到期日“曲线”。
问题在于，尽管加大标准化可能增加投资者的回报，但它将降低公司的灵活性，或许还会增加它们的融资成本。在真正起火之前别指望有任何行动。
译者/邹策
via FT中文网_英国《金融时报》(Financial Times) http://www.ftchinese.com/story/001051387 at July 12, 2013 at 05:57AM
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