股票很贵，债券也很贵。投资者该如何是好呢？不幸的是，唯一的答案可能就是投资陌生的新资产，冒一些陌生的新风险。
股票和债券似乎都比过去贵很多（尤其是债券）。将二者结合起来，有着固定给付义务的退休基金似乎就面对着不可能的任务。学者出身、目前负责纽约AQR资产管理公司(AQR Capital Management)运营的克里夫•阿斯内斯(Cliff Asness)表示，未来10年期间，一个60%投资美国股票、40%投资债券的组合投资，平均每年有望实现的回报大概是2.4%。这是112年以来最差的预期回报。
伦敦商学院(London Business School)金融历史学家埃洛伊•迪姆森(Elroy Dimson)、保罗•马什(Paul Marsh)和麦克•斯坦顿(Mike Staunton)做出了另一种预测，他们指出实际利率非常低，并指出，历史上这种局面与股票和债券随后的低回报率有联系。
他们提出，20世纪末的回报率是受到不可重复的积极因素所驱动，比如战后德国和日本的繁荣以及铁幕的倒下。如今，全球人口结构使得各机构没有回旋余地。随着“婴儿潮”一代人的退休，重心从那些缴纳退休金缴款的人，倒向领取退休金的人。
此外，美联储(Fed)旨在压低债券收益率的量化宽松政策，实际上是在迫使储蓄阶层以低利率借钱给政府，并使承诺提供确定水平养老金的“固定福利”退休金在兑现未来给付方面更加昂贵。
因此，咨询机构Create最近对700多位资产管理人（他们管理着27.4万亿美元的资产）的调查显示，78%的固定福利计划至少需要达到5%的年回报率，才能兑现承诺，其中19%需要达到8%以上的年回报率，比合理的预期高很多。
一个结果就是基金经理的服务费降低。回报高的时候曾经可接受的费用现在看来不合理。同时，各机构纷纷裁掉“积极型”经理人，将资金转向只追逐市场基准的“被动型”经理人。
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Create采访的一位基金经理人说：“每五份到了续期时间的积极型管理授权中，有三份会变成被动型管理或交易所交易基金(ETF)的授权。”
各机构也在承担更大的风险。阿斯内斯认为，每年5%的回报率是可以实现的，但只能“通过金融领域的三个脏词：杠杆、卖空、衍生品”。
伦敦咨询机构Sungard的劳伦斯•沃玛尔德(Laurence Wormald)说：“人们面临的现实是，眼光必须超越低风险的资产类别，这些资产的回报率将是负值。这迫使他们将资金配置到非传统资产。”
他警告称，基金将必须改变其风险管理，采用投资银行的交易部门所用的策略。他们必须考虑亏损几率，考察极端情况的“尾部风险”和交易对方信用崩溃的风险——这些都是2008年金融危机爆发时缺乏的。
他们也在寻求新的资产类别。大型机构近年有大量资金流入可以利用杠杆并卖空的对冲基金，使得它们的资产比危机之前的高峰增加了5000多亿美元，增幅接近三分之一。他们这么操作的背景是，对冲基金近年表现并不好。如果将资金留在股市，退休基金的状况会更好一些，它们正在重新评估这些投资。
最受欢迎的新资产类别是房地产，有55%的固定福利经理人将其列为填补退休金给付缺口的一部分，而44%的人表示他们在投资“替代信贷”。危机期间这些信贷名声扫地，包括高级贷款、担保贷款凭证、附属公司债券以及商业抵押贷款。
后危机时期银行从这些市场的撤离，增加了基金经理人的兴趣，因为他们能以更有利的条款获取这些资产。Create的Amin Rajan表示，“与实体资产类似，替代信贷有一个关键特征，即它与传统股票和债券的关联度较低，而收益率较高，接近10%。”
超出自己的核心胜任范围是有风险的，但退休基金知道，如果他们留在股市和债市，很可能就无法兑现承诺。
上述几位伦敦商学院教授强调，传统方式不是一种选择。他们认为，“储蓄者确信能从股市长线投资中获得大量财富增值的假设（本质上来说就是期待上世纪90年代的投资条件回归）是一种幻觉。”
译者/王慧玲
via FT中文网_英国《金融时报》(Financial Times) http://www.ftchinese.com/story/001051388 at July 12, 2013 at 05:44AM
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